在中国，还有比卖方证券研究更差的商业模式吗？

事实上，在中国公募基金最乐意支付的比卖佣金，是券研销售佣金——也就是帮忙卖基金的佣金。除了一次性的究更佣金，大部分基金还需要向销售渠道支付尾随佣金（管理费分账）；对于规模较小的商业基金而言，为渠道打工导致入不敷出是模式很正常的。券商收取的在中国销售佣金一般被计入研究所的分仓佣金当中，从而导致外界严重高估了真实的比卖“研究服务收入”。

大型买方（包括公募、券研保险、究更大型券商资管等）还非常喜欢支付“软佣金”，商业即让券商帮忙操办内部策略会、模式会奖旅游等。在中国例如一家基金打算组织去欧洲旅游开会（当然，比卖疫情之后就没这种好事了），券研预计成本300万，那么往往会选择给券商打300万佣金，让对方帮忙操办。在这种情况下，券商扮演的就是一个中间商加上小秘书的角色，与研究无关——这种软佣金是否合规，一直存在争议，反正大家都是这么干的。

真正涉及到研究的时候，机构投资者最信任的肯定是行业专家，每次热门专家路演都是水泄不通；付给券商的佣金，一部分又被券商转手给了凯盛、六度等“专家咨询网络”，然后又被付给了专家。当然，券商分析师依靠人脉关系直接请专家的也不在少数，毕竟大家都喜欢没有中间商赚差价的生意嘛。

这样算下来，国内几百亿规模的基金分仓佣金市场，很可能要缩水30-50%。这些钱，加上少数大型保险机构和阳光私募的佣金，构成了国内卖方研究所的绝大部分收入。什么，你说那些数以百计的中小型私募？它们自身能存活多久都不好说，哪来的那么多佣金可给……

总而言之，机构投资者对“高质量研究”的需求，其实远远没有外界想象的那么强烈，钱包也不是很鼓；券商建设研究所的目的，在很大程度上又超越了经济逻辑。结果就是，所有人都知道卖方研究不是一门好生意，但市场永远无法出清。这是经济学原理失效的一个小小例证，因为牌桌上的玩家不是“经济人”。

由此提醒了我一点：对于打工人而言，比较甜蜜的状态就是抓到这种“市场无法出清”的机遇窗口，达到“占老板的便宜”而不是“被老板占便宜”的境界。可惜，这种机遇窗口注定比较小——国有券商领导们之所以乐意在卖方研究上源源不断地亏钱，是因为亏钱幅度还不是很肉疼。如果一个研究所一年能亏几十亿，相信大家就会收摊子了……

因此我更加困惑：为什么科技类和财经类的很多媒体平台，乃至自媒体组织，还要大举进军卖方证券研究？与此在这项看不到希望的To B业务上投入资源，还不如老老实实地经营好To C基本盘。即便一定要做To B业务，做面向企业的咨询乃至培训，也比做面向机构投资者的研究更有利可图——前者往往还有一定的付费意愿；后者虽然真有钱，但真抠门。

附带说一句，按照最近几年的国内市场金融格局，卖方研究的打工人的高薪水平还能持续多久，已经需要打一个问号了。因为一旦冬天到来，地主家也没有余粮，该砍掉的成本肯定还是要砍掉。例如2015年以来投入最高的新兴券商之一，据说今年已经有点发不起高额薪水了。这对于打工人而言是坏事，对老板而言兴许反而是好事，因为经此一役，市场出清，或许大部分券商研究所就能盈利了。

一切都取决于你站在哪个角度思考问题。